（报告出品方/作者：国联证券）
1.中国种业第一品牌，跨越低谷、扭亏为盈
1.1.中国种业第一品牌，中信入局助力发展
隆平高科，成立于年，是一家以“杂交水稻之父”袁隆平院士的名字命名的国际化种业企业。公司主要从事农作物高科技种子及种苗的研发、繁育、推广及服务，以水稻、玉米、蔬菜瓜果种子为核心业务板块。其中水稻种子市场份额全球领先，杂交玉米种子位于国内第一梯队，被誉为中国种业第一品牌。
公司实控人为中信集团，旗下拥有多家优质子公司。年中信集团成为公司实控人，此后协助公司整合国内外种业资源，通过并购扩大业务规模。年，公司先后收购了河北巡天、三瑞农科、陶氏巴西特定玉米种子业务，打通种业资源国际国内通道。年，收购联创种业，注入玉米业务优质资产。目前，公司旗下现已拥有超10家优质子公司，业务覆盖水稻、玉米、蔬菜瓜果等多种业务。
1.2.“种业运营”为核心，采取“3+X”战略
公司业务涵盖“种业运营”和“农业服务”两大业务体系，“种业运营”是公司业务核心。公司种业采取“3+X”战略，以水稻、玉米、蔬菜瓜果种子为重点，同时发展杂谷、食葵、小麦等多元化种业。年种业占营收合计90%以上；“农业服务”是公司业务重要构成部分，占营收约10%。
水稻种子的优势品种包括晶两优、晶两优华占、隆两优华占、泰优和隆两优等，主要来自隆两优、晶两优系列，由旗下隆平种业、亚华种业、优至种业经营。玉米种子优势品种包括中科玉、裕丰、农大、隆平，主要由联创种业、安徽隆平、河北巡天经营。蔬菜瓜果业务包括黄瓜、辣椒、食葵、杂谷等，通过旗下子公司德瑞特、湘研种业、三瑞农科等业务主体经营。
盈利模式——研发育种、田间制种、加工销售。研发育种：依托种质资源研发新品种，挑选优质品种完成品种审定，研发周期8-10年。田间制种：主要采用“公司+代制商”模式和“公司+基地+农户”模式，公司提供亲本材料、提供技术指导等，从代制商/农户处回收种子并支付种子款。加工销售：湿材经过烘干、筛选、精选等环节形成待售商品，采用三级经销商分销模式、“先款后货”，次年完成销售后结算返利。
农业服务方面，公司下设全资子公司隆平农服，隆平种业、亚华种业等重要业务主体亦设有农业服务板块。
1.3.秉持全球战略，传承隆平精神
公司战略定位为“世界优秀种业公司”。公司着眼全球，依托着“价值链战略、品类战略、区域战略、增长战略”四大业务战略，“总部管控、事业部制、决策委员会+执行委员会”三大管理战略，生物技术战略等五大功能战略，通过“种业运营+农业服务、国内市场+国际市场”四轮驱动，“内生发展+外延并购”双动力续航，实现了业务大幅增长，现已进入世界种业前十强，公司战略目标为年进入世界前五强。
秉承“造福”理念，传承隆平精神。在袁隆平院士的精神指引下，公司牢记“推动种业进步，造福世界人民”的初心和使命，主动承担“推进农业服务，促进农业发展”的社会责任。在实现自身可持续发展的同时，用中国的现代农业技术帮助其他国家发展农业生产，为护航世界粮食安全做出贡献。
1.4.营收同比转正，净利润扭亏为盈
公司营业收入与归母净利润拐点向上。年，受粮价持续低迷导致的农户种粮积极性下降、行业加快出清等因素影响，国内杂交水稻的市场价格和销量均承受较大压力，公司杂交水稻种子销售收入同比大幅下滑，年水稻种子收入12.56亿元，同比下降40.90%；受杂交水稻业务拖累，公司营收31.30亿元，同比下滑12.58%。净利润方面，受海外巴西业务投资亏损的影响，年亏损2.98亿元。年，玉米种子行业景气度回升、公司水稻业务管理体系实现转型升级、巴西参股公司经营状况好转，公司营业收入32.91亿元，同比提升5.14%；归母净利润1.16亿元，去年同期亏损，营收、净利润拐点初现。
业务细分来看，公司主要收入来自水稻、玉米种子。年公司杂交水稻/玉米/蔬菜瓜果/向日葵/杂谷种子分别实现收入13.90/9.88/2.94/1.15/1.14亿元，分别占总收入的比例为42%/30%/9%/4%/3%，杂交水稻和玉米种子是收入最高的两个业务板块。从增速来看，杂交水稻/玉米/蔬菜瓜果/向日葵/杂谷种子增速分别达到了10.96%/26.85%/19.21%/-33.58%/-3.5%，玉米与蔬菜瓜果种子业务增长较快。
公司期间费用好转，销售净利率转正。年公司期间费用好转，销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为11.62%/16.45%/2.27%/5.87%，同比变化-0.23pct/-0.1pct/-7.10pct/0.67pct。毛利率较为稳定，净利率开始回升，年公司销售毛利率/销售净利率分别为38.59%/7.06%，同比变化0.04pct/12.97pct。
2.玉米种子：后周期景气延续，龙头享周期成长共振红利
2.1.供需结构：玉米种子供需缺口放大，旺盛饲料需求驱动周期上行
玉米是我国第一大粮食作物品种，以饲用和工业加工用途为主。我国玉米播种面积万公顷，在谷物中占比43.59%。年，我国玉米产量2.6亿吨，消费量为2.9亿吨，出口量6万吨，进口量万吨，进口量/产量为8.6%。下游消费主要有饲用、工业加工、食用及种用四大用途，其占比分别为53.78%、36.53%、2.88%、0.36%，饲用及工业消费合计占比高达90.31%。
玉米种子周期波动来自玉米量价变化，种子价格向上有弹性、向下有刚性。玉米种子需求取决于玉米需求，玉米涨价后农户种植积极性提升，对优质种子需求提升推动种子价格上涨。种子的量价特征与玉米存在一致性，由于制种与种植不同步，价格变化存在1个种植季的滞后期。玉米种子价格伴随玉米价格的上涨而增长，随着玉米价格下跌而增幅变缓。
历史上，玉米周期波动的主要矛盾来自临储政策。1）为保障粮食安全，国家推行玉米临储政策。受此拉动，种植户积极性上升，玉米价格持续上行，我国玉米播种面积与库存持续攀升。-年，我国玉米播种面积从4.65亿亩上升至6.75亿亩，期末库存从0.49亿吨上升到2.37亿吨。2）临储政策取消，国内玉米价格回落，玉米播种面积连年回调。-年，我国玉米播种面积从6.75亿亩回落至6.32亿亩，期末库存也回调至1.13亿吨。截至/20种植季结束，玉米库存消费比已下滑至38.75%，临近库存安全线下线。
本轮玉米周期的主要矛盾来自于猪周期后产能释放，饲料需求激增。年下游肉猪养殖业在遭遇非洲猪瘟后，生猪存栏断崖式下滑，随后猪肉及其替代品价格暴涨，养殖户补栏积极性高。年10月开始全国能繁母猪存栏实现首次环比转正，年6月能繁母猪存栏实现同比转正，扩张产能于年下半年开始释放，当前生猪存栏已回升至疫情前水平且仍未见顶。
猪价已下跌至阶段性低点，预计Q3起猪价企稳反弹。1）政策提振信心：6月28日，全国平均猪粮比价跌至4.90∶1，国家发改委发布一级预警信号；7月7日公开竞价收储今年第一批中央储备冻猪肉2万吨。2）供需结构改善：Q3为传统猪肉消费旺季，同时考虑到去年底猪疫情反复、仔猪死亡率提升，预计Q3供需结构改善、猪价止跌反弹。
未来3-5年看，主要矛盾将转向政策驱动的新一轮种植结构调整周期。经过近五年去库存，年玉米库存消费比降低至38.75%，预计年库存消费比将下降至36%，逼近30%的安全下线。在此背景下，新一轮种植结构调整周期拉开序幕。2月25日，农业农村部明确要求东北和黄淮海等地区增加玉米面积万亩以上。玉米库存见底背景下，维护粮食生产与稳定粮价的需求迫切且确定。当前，新一轮种植结构调整周期已拉开序幕，预计未来5年内将成为驱动行业需求的主要动力。
种子库存恢复正常水平、需求拐点初现，优质品种有望迎来量价齐升。受新冠疫情、自然灾害、前期种子库存积压，以及种子企业普遍预期转基因加速、主动规避品种迭代的库存转商风险等因素影响，年全国杂交玉米制种面积万亩，减少26万亩，仍处于历史较低水平。预计年需种量为10.6亿公斤，总供给量为16.4亿公斤，库存量会进一步下滑至5.5亿公斤水平。预计21/22种植季起，玉米种子将迎来量价齐升。自主选育的优质玉米品种具备更大的向上价格弹性，优质的种业龙头将是本轮种子周期中的核心受益资产。
2.2.政策利好：转基因商业化进入快车道，龙头享行业成长红利
打好种业翻身仗，生物育种技术进入发展新阶段。“打好种业翻身仗”、“尊重科学、严格监管，有序推进生物育种产业化应用”。有序推进生物育种产业化应用，培育具有国际竞争力种业龙头企业。种业与生物育种上升到更加重要的战略位置。
生物安全证书频频颁布，转基因商业化预期不断增强。农业部继续下发转基因生物安全证书，市场对转基因政策的放开预期进一步增强。
《种子法》拟修改，实质性派生品种制度将为种业自主创新保驾护航。我国现有的植物保护法规尚无对转基因植物进行保护的相关条款和规定，对我国转基因技术的研究以及转基因作物的产业化存在阻碍。实质性派生品种制度将在派生品种权利人与原始品种权利人间重新构建利益分配规则，是对育种原始创新的最大激励，将为转基因技术的产业化发展创造有利的制度环境。
先正达IPO获受理，种业市场
